投资乳企的时候来了？《兼评西部牧业明天惊艳开盘》

本文摘要：春节到现在，安井食品翻倍，妙可蓝多上涨凌驾80%，千禾味业和三全食品上涨超70%，另有许多食品饮料类股票创新高。食品饮料是刚需消费，公司的业绩稳，股价也稳。 这就是为什么人们说大消费防御性强的原因。而在最近，最值得关注的就是乳制品涨价了。 停止5月份，全球脱脂奶粉暴涨，美国和欧洲脱脂奶粉6-7月期货价钱涨幅都在14%以上。作为我国乳制品的龙头企业伊利，从上市到现在，股价上涨了278倍，茅台上市至今涨幅或许也就190倍。 那么奶价为什么会涨呢？乳业各个细分板块该怎么选择？

春节到现在，安井食品翻倍，妙可蓝多上涨凌驾80%，千禾味业和三全食品上涨超70%，另有许多食品饮料类股票创新高。食品饮料是刚需消费，公司的业绩稳，股价也稳。

这就是为什么人们说大消费防御性强的原因。而在最近，最值得关注的就是乳制品涨价了。

停止5月份，全球脱脂奶粉暴涨，美国和欧洲脱脂奶粉6-7月期货价钱涨幅都在14%以上。作为我国乳制品的龙头企业伊利，从上市到现在，股价上涨了278倍，茅台上市至今涨幅或许也就190倍。

那么奶价为什么会涨呢？乳业各个细分板块该怎么选择？今天君临就来为大家盘货一下。1一开始，由于牛奶可生存的时间短，因此谈不上什么乳制品市场。

直到19世纪60年月，法国科学家巴斯德发现巴氏杀菌法，让牛奶得以在低温状态下生存3到10天，从而让牛奶走进城镇住民的饮食。再到1940年前后，超高温瞬时灭菌法（UHT）问世，让牛奶可以在常温状态下生存1到6个月。

这样牛奶就可以远程运输，打开了牛奶市场。可是直到1949年，我国奶类年产量仅为21.7万吨，人均年用奶量仅为0.4公斤。

2018年，我国奶类产量3176.8万吨，是1949年的146倍。如此庞大的飞跃，我国乳制品是如何生长到今天的？现在，海内市场形成了蒙牛和伊利双寡头的局势，一直延续至今。

凭据2019年数据，伊利的营业收入是902亿，蒙牛的营收为790亿。2从蒙牛的生长史中我们可以看到，广告很重要。实际上无论是蒙牛还是伊利，都很是重视广告。

例如在2018年，伊利的广告营销费是110亿元，占公司营业收入的13.8%,而蒙牛的广告宣传费占公司营业收入的10%。蒙牛有超级女声 ，有航天员专用奶。而伊利是2008年奥运会独家乳品供应商，现在还是北京2022年冬奥会和残奥会官方互助同伴。在2019年，伊利和蒙牛的毛利率都在37%以上，可是公司的营业净利率却都是在8%以下。

很重要的原因就是公司谋划用度过高，这其中的关键就是广告用度。从蒙牛和伊利的实力对比来看，虽然蒙牛的总资产规模比伊利高。可是如果考察营业收入和净利润，其实伊利的实力更强。

在蒙牛678.8亿的总资产中，其中商誉和无形资产就占了123亿。而伊利的商誉和无形资产合计也就14亿元。

如果去掉商誉和无形资产，其实蒙牛的资产规模并不占优。另外，从伊利和蒙牛的收入结构来看，可以显着的发现主要收入泉源是液态乳。例如伊利的液态乳2019年产量为876万吨，液态乳收入占公司收入的81.8%，而蒙牛的液态乳收入占公司收入的85.9%。

从行业上来看，乳制品消费占比最大的都是液态乳。例如在2018年，全球液态乳消费量占比高达67.38%。

究竟奶粉的市场主要是婴幼儿，而液态乳却是人们日常的生活饮食。另外，经由多年的谋划，伊利积累了大量钱币资金。

在今年一季度，伊利的钱币资金高达169亿元，占公司总资产的24%。由于伊利拥有大量的钱币资金，因此分红也很慷慨，例如今年拟10派8.1元。

3可能大家会发现一个特点，无论是伊利还是蒙牛，都是崛起于内蒙古。说到内蒙古，大家的第一反映就是大草原，适合养牛。

可是另有一个重要原因，我国奶牛主要以荷斯坦奶牛为主，这种奶牛怕热。所以我国牛奶主产区在内蒙古、新疆和华北等北方地域，从而形成北乳南运的格式。

全世界养奶牛最多的国家是印度，或许有5600多万头，而中国排第四。我国奶牛或许有690万头。

另外，新西兰领土面积不大，可是养的奶牛不少，新西兰或许有400万头奶牛，排在第六位。新西兰天然牧场和农场占领土面积的50%，虽然养的奶牛全球排第六，但由于人不多，所以是世界上最大的乳制品出口国。我国虽然奶牛规模不小，但主要是饲养在千家万户，全国平均饲养规模在5头左右。我国最大的原奶生产企业是现代牧业（01117.HK）。

现代牧业虽然是海内最大的奶牛养殖企业，可是公司的奶牛存栏数仅占我国总存栏量的1.7%，可见我国奶牛养殖高度疏散。现代牧业有26个牧场，和其他奶牛养殖企业比起来，这样的牧场数量并不算多，可是公司的奶牛存栏量却是最大的。现代牧业建立于2005年，是全球第一家以奶牛养殖资源上市的公司。

2019年，现代牧业的营业收入为55.14亿元，净利润3.41亿元。现代牧业颇具规模，不外公司的业绩并不稳定，所以股价也自制。

2019年现代牧业总资产为157亿元，净资产71亿。而停止5月29日公司的市值仅为55亿港币。在A股，西部牧业（300106）是唯一一家乳业上游上市公司，也是新疆最大的原奶供应商。

新疆有5725万公顷天然草原，在全国排第三。新疆天然草原占全国草场总面积的六分之一，占新疆总面积的34%，所以是个养牛的好地方。

新疆天山北坡是公认的全国最优质天然牧场之一，而西部牧业就位于天山北坡经济带的中心，就连娃哈哈和旺旺也来这里建厂。西部牧业拥有80万亩天然牧场，2万头奶牛，天天产奶凌驾120吨。

除了自己生产牛奶，西部牧业还与当地养殖户签约协议奶牛3万头，天天产奶凌驾100吨。2019年西部牧业营业收入为6.5亿，亏损0.6亿，历史业绩同样不稳定。在港股，中国圣牧（01432）是海内最大有机奶生产商，也是中国唯一一家切合欧盟有机尺度的奶牛养殖公司，公司有奶牛约莫12万头，其中有机奶牛占比到达77%。不外中国圣牧一直以来业绩比力差，2019年公司营业收入25亿，净利润0.28亿，而在2018年公司亏损22亿。

现在公司有66亿的总资产，22亿的净资产，可是市值仅为13亿港币。如果对牧场上市公司举行一个归纳，那么显着的特点是业绩都欠好。这告诉我们，养奶牛的公司确实不如牛奶加工企业赚钱。

这主要的原因在于——牛奶加工企业靠近下游，需求稳定，护城河足够深，赚的是品牌的钱；养奶牛的公司靠近上游，类似资源型企业，而且行业疏散，订价能力弱，价钱颠簸大，赚的是周期的钱。一季度，全球疫情伸张，消费需求萎缩，新闻里甚至泛起了上世纪大萧条时才泛起过的倒牛奶事件！这种情况下，受攻击最大的，不仅有航空公司和能源公司，也有养奶牛的公司。固然，养奶牛公司虽然缺乏订价权，利润率低，不是一门值得长线投资的好生意。

但只要实时跟踪，在价钱反转的时候买入，仍然有很好的边际收益。最近正泛起类似的努力信号，由于西欧疫情进入下半场，多国放松管制、重启经济，原奶也迎来了一波涨价浪潮。乳制品行业，或许正在迎来难过一遇的逆境反转周期。

4牛奶生产出来之后，就是灭菌，然后举行销售。而在文章的一开始，我们谈到灭菌的方法有两种，一种是巴氏杀菌法，另外一种是超高温瞬时灭菌法。

两种差别的灭菌方法，催生了两个差别的市场，详细是怎么回事？巴氏杀菌法是将牛奶加热到70度左右，杀死大量细菌，然后再急速冷却至4到5度，这样绝大部门细菌都市被杀死。不外还是会有少部门无害细菌保留下来，所以巴氏杀菌法纵然让牛奶在4摄氏度左右生存，保质期也就是3到10天。

而超高温瞬时灭菌法是将牛奶加热到135度到140度，加热时间是4到10秒。通过这样的灭菌处置惩罚后，牛奶可以在常温状态下生存1到6个月。这样牛奶就可以远程运输，也适合超市销售了。

凭据差别的灭菌方法，奶制品市场分为常温奶和低温奶两大类。常温奶接纳的是超高温瞬时灭菌法，低温奶接纳巴氏灭菌法。可能你会想：这还用问，全用超高温瞬时灭菌法不就得了吗？干嘛另有低温奶的存在？其实低温奶的新鲜度、营养价值和使用风味比常温奶更好，所以低温奶其实附加价值更高。

但同时由于低温奶保质期短，所以只能在有限规模内销售，而且是接纳冷链物流运输。对于蒙牛和伊利这样的大企业来说，思量到全国销售和运输成本，自然会以常温奶为主。

所以，低温奶许多情况下是地方乳企来做。在2018年，我国常温奶销售额142亿美元，占饮用奶销售额的75%。

常温奶销量更高，一方面与运输条件有关，另外一方面与中国人的饮食习惯有关。中国人不管是那里不舒服，有一句万能的体贴话：多喝开水。许多人认为吃冷的食物倒霉于消化，容易得病。所以从文化而言，对低温奶的需求会低一些。

可是在日本，低温奶就很是受接待。另外一方面，相比于美国和日本这样的蓬勃国家来说，我国冷链物流另有一定差距，所以低温奶的销售半径受到较大限制。既然常温奶被蒙牛和伊利这样的大企业占据，那么地方企业往往就更愿意深耕低温奶市场。

2018年，我国低温奶零售额47亿美元，消费量243万吨，占全国液态奶消费量的25%，虽然占比不是很大，但增长速度更快。在海内低温奶市场，形成了三大龙头企业，这三大企业划分是灼烁乳业、三元股份和新乳业。

灼烁乳业在低温奶的市场份额是12%，全国占比最大；其次是三元股份，或许占9%的市场份额，新乳业占6%。灼烁乳业（600597）建立于1996年，公司既养奶牛也做奶制品，业务规模主要集中于华东市场。在2010年，灼烁乳业以3.82亿收购新西兰Synlait（新莱特）51%股权，新莱特业务包罗乳制品另有奶粉。

2019年，新莱特总资产为66亿，净资产为24.8亿，营业收入50亿，净利润3亿。而当初灼烁乳业收购新莱特51%股份的价钱还不到4亿，值！2019年灼烁乳业营业收入高达226亿元，净利润5亿元，规模优势还是很显着的，在地方乳企中算是精彩。

灼烁乳业主要的问题是，由于业务中既有下游的奶加工，又有上游的养奶牛业务（灼烁乳业旗下的控股子公司灼烁牧业有28个牧场，9万头奶牛。），导致其资产重，净资产收益率较低，已往的生长远比不上伊利和蒙牛。另外一家低温乳企是三元股份（600429），业务规模主要集中于华北市场。

三元股份除了做乳制品，还做食品，例如三元股份投资了北京麦当劳，投资价值高达10.6亿，占公司恒久股权投资的99%。2019年三元股份来自麦当劳的投资收益高达2.35亿元，比公司的净利润还高，所以现在的情况是麦当劳成了公司的业绩继承。另外，三元股份为了做大做强，这些年举行了多次收购，积累了16.8亿的商誉和42亿的无形资产，光是商标就高达38亿元。公司无形资产加上商誉占了公司总资产的44%。

所以对于三元股份来说，减值和摊销是投资者需要注意的一个问题。只管三元股份做了诸多努力，公司的营业收入稳步增长，可是公司的利润却最终都被这些乱折腾的投资给吃掉了。

现在，三元股份的年收入已经做到了80亿以上，可是净利润始终维持在1到2亿的规模。另外一家低温奶领先企业是新乳业（002946）。新乳业的前身是新希望团体2006年建立的新希望乳业控股有限公司。

停止现在，新希望团体持有新乳业1.34亿股，持股比例为15.74%，是公司的第二大股东。新乳业的第一大股东是Universal Dairy Limited，这家公司持有新乳业5.6亿股，持股比例为65.6%。而Universal Dairy Limited实际控制人是刘永好和他的女儿刘畅，所以本质上还是刘家的企业。新乳业公司做乳制品，也养奶牛，现在公司自有牧场12个，奶牛1.9万头。

2019年新乳业营业收入为56.7亿，净利润2.44亿，公司低温产物销售收入占比已凌驾60%。从收入上讲，公司已经颇具规模，而且是一家典型的低温乳企业。

除了以上三家龙头低温奶企业，燕塘乳业（002732）和天润乳业（600419）也是做低温乳的重要公司。燕塘乳业主打广东市场，是华南地域规模最大的乳制品生产企业之一，产物包罗乳酸菌饮料和冰淇淋等产物。燕塘乳业来自广东地域的收入占到公司营业收入的95%以上。

而天润乳业的主打市场是新疆，2019年公司低温乳收入为9.4亿元，占公司营业收入的58%。公司来自新疆的收入是10.4亿元，占公司营业收入的64%。

5除了低温乳和常温乳，在液态乳里加入种种配料、干燥和杀菌后可以做成奶粉。在2008年之前，我国奶粉市场大部门来自于国产物牌，仅有少数高端奶粉靠入口。

可是2008年三聚氰胺事件后，国产奶粉市场份额大幅下滑。先不说事情发生之后国产奶粉质量是否真的跟得上，关键是消费者对国产奶粉发生的不信任危机是空前的。

三聚氰胺之后，入口奶粉大幅增加。2008年中国奶粉入口量是14万吨，而2009年激增到31万吨，直接翻了一倍多，之后继续维持高增长。2019年我国入口奶粉24.7万吨，其中入口自新西兰约7万吨，占比20%。

在高端奶粉市场，洋奶粉占比高达80%以上。为何国人对洋奶粉这么信任？谜底是洋奶粉羁系严，西欧对奶粉残留物的监测指标有4000多个，但我国还不足300个。三聚氰胺之后，国产奶粉占比从2008年的70%降低到2015年的30%，之后才得以逐步恢复。

国产奶粉占比之所以能够在2015年之后徐徐回升，很重要的原因是在2016年我国出台了史上最严奶粉新政，也即是《婴幼儿配方乳粉产物配方注册治理措施》，治理措施划定，我国对奶粉配方的治理由存案制改为注册制，把奶粉当成药品来管。企业必须向国家食品药品监视治理总局申请配方注册，需要考察奶粉配方科学性和宁静性等多项内容，没问题之后才气注册，而且有效期是5年。

另外，从2016年开始，我国对奶粉的抽样磨练由每个季度宣布一次改成月月抽检和月月公然。到2018年，我国奶粉消费量66万吨，国产奶粉市场规模或许在1070亿元。陪同消费者信心的恢复和严羁系，国产奶粉重新进入快速增长周期。现在国产奶粉排名第一的是中国飞鹤（06186），公司营收主要来自高端奶粉。

1962年，飞鹤乳业建设，2003年在美国上市。2013年举行私有化之后，2019年又在港股上市。在2019年，中国飞鹤营业收入137亿元，净利润39亿。飞鹤超高端及高端奶粉收入占比69%，而“飞鹤”品牌也位居我国奶粉行业之首。

海内奶粉企业许多是在港股上市，在A股除了伊利，也只有贝因美和三元股份算是做得不错的奶粉企业了。贝因美（002570）是一家专业做奶粉的公司，2019年奶粉收入占到公司营业收入的90%以上。2008年三聚氰胺导致许多乳制品企业被查处，而贝因美的产物则完美达标，这让他获得了一次绝佳的发展时机。

只是乐成未能连续，2016年，贝因美与雅培配合卷入1.7万罐假奶粉事件，导致消费者对贝因美发生信任危机，元气大伤。对于做奶粉的企业，君临认为务实最重要，千万别作假。因为一旦作假被发现，要想再次赢得消费者的信任险些难于登天。

6总体来说，乳制品行业在大消费中是很是值得关注的一个板块，工业链的差别环节适合差别气势派头的投资者——想要行稳致远，做恒久价值定投，买伊利就是最好的选择；想要押注逆境反转，博短线超额收益，现在就应该关注西部牧业等原奶标的；如果想押注消费升级主题，做1-3年的中线趋势投资，低温乳和国产奶粉公司都有不错的时机，这两个行业的增速要更快一些。最低市值的牧业股—西部牧业，明天开盘后会惊艳体现吗？。

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